神州租车：一个烧钱行业的IPO大考 联想收购之赌（二）

    联想的赌注

　　亏损并不是企业能否在美上市的决定性因素，汽车租赁属于重资产行业，负债率高，前期因投入大将带来较长时间的亏损，属正常现象，关键是在可预期的商业模式下，能否形成规模扩张与滚动融资的良性循环，最终实现盈利。

　　美国排名前三的汽车租赁上市公司，除Zipcar的资产负债率不到50%，Hertz、Aris的资产负债率分别达到80%和95%，但是由于有完善的汽车保险、银行金融和信用担保体系，除了新成立的Zipcar，几家主要公司都已陆续完成从亏损到盈亏平衡或盈利的转型。在美国的汽车金融政策下，租车公司可以先向汽车厂家支付20%或者更少的首付款买车，余款收到客户租金后按月返还，有的汽车厂家还将车租给租车公司使用，到期后厂家收回卖到二手车市场。

　　“在很多国家，你会发现不是租车公司在玩，而是银行在玩租车。租车公司大量举债，银行赚的是利差。”吴斌说，租车行业很稳定，现金流好，赚的利润率能和银行的利差比拟，银行就愿意举债。银行一般要求每年3%-5%的净利润率就够了。

　　但中国情况不同，融资一直是这个行业的难题。汽车金融刚刚起步，长期亏损的民营企业很难从银行获得贷款，也难以与汽车制造企业建立信用合作。只能通过其他融资方式解决，比如债转股式的股权融资和股东担保贷款。

　　神州租车自2007年9月在北京成立后就面临资金短缺及激烈的行业竞争问题，加上金融危机爆发，神州租车运营一度极为艰难。神州租车开始加速度扩张，是在联想控股入股以后。2010年9月15日，联想控股宣布以“股权+债权”形式，向神州租车注资合计12亿元，持股超过51%，神州租车由此成为联想控股旗下第六个核心企业。这12亿元注资中约10亿元是债权融资。联想控股赌的是神州在资金杠杆下快速扩张获得市场地位，继而股东可盈利获益或上市套现。

　　有了联想做后盾，神州租车先后收购华东租赁、北辰租赁，打进企业用户市场;同时大手笔扩充车队，2010年神州租车斥资6亿元一次性采购了6000辆车。2011年原本打算投资30亿元采购25000辆车，该计划后来打了折，招股说明书显示，2009年末，神州租车的车辆拥有量为692台，到了2011年末，车队规模翻了37倍，达到26000台。其运营范围也从2009年末的30个城市、65个服务点，达到2011年底的66个城市、520个服务点。

　　神州租车还砸重金进行广告推广和低价促销。2010年9月神州租车全线价格下调30%—50%，当年12月1日又开始新一轮低价租车行动，旗下95%的车型租金价格再降一半。

　　业内观察家指出，汽车租赁的资金回笼期一般为两到三年。中国汽车租赁企业目前都处于等待收获的资金周转期。神州租车尤其如此，2011年爆发式扩张势必为其带来更为巨大的资金回笼压力。在被联想控股收购之初，神州租车创始人陆正耀曾在2010年表示要在未来两年达到3万-5万辆的规模，但从2011年春天以后，神州租车的购车速度就明显降低了，资金压力可见一斑。

　　低价促销让神州租车很快扩大了市场占有率，在培养个人消费者租车习惯上，也的确起到了很好的效果，代价则是亏损。在一些投资界人士看来，价格战的负作用是易打难收，“就好比一个商场老是打三折，那你卖正价的时候就没有顾客了”。

　　吴斌分析认为，联想控股收购神州租车，主要是为其整体上市做准备。租车行业属消费服务板块，有利于平衡联想控股的产业结构;同时，租车行业在金融政策支持和管理经验稳定的情况下，能获得远高于净资产投入的巨大现金流，正好可以为母公司联想控股的投资所用。然而，神州租车运营状况并不理想，近一年来亏损上亿。对于准备在三年内实现整体上市的联想控股来说，这或许是公司将其剥离出来单独上市的主要原因。

　　神州租车上市申请文件显示，联想控股高管刘二海和朱立南掌控的Grand基金累计向神州租车投资近2.2亿美元，占股64.49%。在神州租车高达20多亿元的巨额负债中，一部分是联想控股担保贷款，一部分是联想系控股参股的金融公司合作担保贷款。

　　鸿元资本副总裁李新颜认为：“投资几十亿元大量采购车辆、扩张、做广告，同时还面对高额的贷款利率、高额的车辆折旧、高额的运营管理费用、有限的市场和收入、不高的出租率和利润率，神州租车想盈利太难了。”更为严峻的是，神州很快将面临大量的还款压力，如果不能顺利登陆资本市场，其资金链风险会越积越多。

　　争夺“第一股”

　　计划上市融资的不仅有神州租车。在汽车租赁业内，神州租车、一嗨租车、至尊租车三家公司近年来一直在上演争融资、争市场、争上市的故事。中国租车行业“重资本、拼规模、融资难”的性质，也决定了谁先上市谁就在融资问题上打开了窗口，更有机会成为行业寡头。

　　2011年初，神州租车强调自己的上市目标定于2013年-2015年，至尊租车则仅是争取更多融资而已，率先宣布年内在美上市的，是总部设于上海的一嗨租车。

　　一嗨租车成立于2006年，目前在全国50多个城市提供租车服务，创始人章瑞平出身IT行业，以自己在美国售卖的车辆调度软件为基础，针对中国市场特点开发了新的IT系统，在调度管理上高人一筹。2008年—2010年，一嗨租车共完成三轮共计9500万美元的融资。

　　但2011年初，就在一嗨租车宣布计划赴美IPO融资1.5亿美元之时，突然爆出其代驾租车业务涉嫌违法，被指为国内最大的“黑车”机构。代驾租车是国内汽车租赁行业较常见的一种经营方式，即在出租车辆同时提供驾驶员服务，一嗨租车一直将此作为主要特色大力宣传。而神州租车则在2011年3月宣布停止代驾租车业务。根据2011年4月27日交通运输部下发的《关于促进汽车租赁业健康发展的通知》，“汽车租赁企业未经许可，不得擅自从事道路客货运输经营活动”，代驾租车被一些人士解读为客运运输。

　　盈利能力最好的代驾业务被冲击，一嗨租车损失巨大。“黑车”事件迫使一嗨租车被动地全力发展自驾租车。就在此时，神州租车发动低价战，令对手疲于应对，加之做空中概股在美股市来势凶猛，直到2011年第四季度，一嗨租车上市计划都未能如愿。

　　一嗨租车并未放弃上市打算。2月8日，神州租车申请上市如火如荼之时，彭博资讯引述消息人士的话说，一嗨租车已聘请德意志银行和巴克莱银行安排其上市事宜。该人士表示，一嗨租车有望在2012年内上市，IPO融资计划仍是1.5亿美元左右。

　　不过，被狙击过一回的一嗨租车董事长章瑞平在接受记者采访时出言谨慎，“目前一嗨还没有明确的上市计划时间表。现阶段我们的重中之重是如何保持企业的健康和稳健发展。”他同时表示，对业内“一些企业”动用不良商业竞争手段非常不满。

　　吴斌分析认为，一嗨租车当前最痛苦的应该是之前布下的节奏被彻底打乱。“一嗨租车此前已有三轮融资，第三轮融资时的安排就是为上市定制的，被打乱后现在很难再找到私募进入，又没有联想那样的金主做债权融资，这个规模去IPO相当尴尬，特别是神州已经先申请了。”吴斌表示，神州租车的压力可能比一嗨更大，因其投入更大，如果此次上市不成功，会有收缩甚至崩溃的可能。他举例说，神州租车光债务就有20多亿元，而现在股东权益只有1.88亿元，仅仅利息就可能把它压死，“惟一的解决办法是大股东继续注资”。

　　资金虽然重要，但长期来看，租车行业归根结底是服务业，用户体验第一，管理非常繁琐。有评论指出，当前神州租车虽然在价格上暂时获得了优势，对消费者有吸引力，但不可能长时间坚持烧钱，即使上市成功，一旦价格回归，神州租车在管理和服务上的问题就会显露出来 。